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国盛策略张启尧:疫情反复 A股美股怎么看?
2020-06-14

  核心观点

  回顾:2月4日《洗净铅华,科技再起》明确判断科技是阶段性主线。2月15日《数据详解再融资新规,哪些板块最受益?》强调科技成长最受益于再融资松绑。3月1日《全球剧震,A股将率先走出冲击》强调外围压力下A股自身韧性。3月18日以来,连续发布多篇《底部区域》系列报告,强调“当前已是底部区域”、“价格比时间重要”。4月月报首推内需驱动的消费板块。5月24日《又到分歧时刻,我们怎么看?》建议震荡中继续保持多头思维。

  市场展望:震荡中精选结构、布局未来

  ——3月至今,市场从【底部区域】逐步走出。行至当前已取得了明显的赚钱效应。我们自3月18日起,连续发布多篇《底部区域》系列报告,强调A股已经处在底部区域、建议本着“价格比时间重要”的原则积极配置。4月月报将内需驱动的消费板块放在首推,至今超额收益显著。而在进入5月中旬之后,随着流动性预期边际变化、反弹带来的获利了结压力、以及外部因素对风险偏好的压制,我们判断市场从反弹进入震荡。

  ——短期疫情二次袭来,已带动美股剧烈波动。同时北京再次出现新发病例也引发国内投资者担忧。对于后续A股及美股市场,我们认为:

  首先对于美股,虽然受疫情影响出现剧烈调整。但短期内我们并不认为美股将经历二次探底甚至创新低。美股本轮反弹到新高本质是流动性和风险偏好驱动的“水牛”,而随着疫情二次爆发预期升温,联储对于市场的呵护仍将持续甚至加码。事实上,尽管近期美联储已在缩减国债和AMBS的购买规模,扩表速度放缓,但5月下旬以来美联储隔夜逆回购操作规模持续增加,为市场注入流动性。若后续美股以及经济压力加大,货币政策大概率会再度加力。

  对于A股,短期国内疫情反复或对市场形成一定扰动。但我们此前已反复强调,市场当前出于震荡期,仓位不是主要矛盾,也不存在系统性风险。首先,当前疫情并未大面积扩散。同时依托国内高效的联防联控体系、检测体系以及病例追踪能力,中国完全能够防止病毒再次播散。小规模的疫情反复很难对经济和民生的复苏行程广泛冲击。另一方面,相对美国此前“大水漫灌”,国内市场则是“放水养鱼”,前期反弹幅度也远远落后,后续政策空间也更大。因此短期A股虽然也会受冲击,但韧性更强。更重要的是,今年以来包括基金、保险和外资等增量资金持续流入A股市场,成为支撑市场的重要基石、也是支撑我们一直以来维持乐观的最重要理由。因此,我们并不认为指数有较大风险,也不建议系统性降低仓位。短期震荡调整后,三季度科技大行情有望开启。建议继续保持多头思维,在震荡期精选结构、布局未来。

  ——短期由于疫情反复,参考此前市场表现,建议关注确定性强的医药和必选消费板块。同时从性价比角度,后续可重点关注此前涨幅较小、被市场相对忽视的三个的方向:1)消费+地产后周期:家电及家居板块。2)消费+科技:新能源车板块。3)消费+传媒:游戏板块。短期震荡后,三季度看好新一轮科技大行情开启,科创板将成为主战场。

  投资策略:短期强调确定性和性价比,中长期科技成长仍是主线

  1、受疫情催化、确定性强的医药和必选消费板块。

  2、类消费板块:家电及家居、新能源车、游戏。

  2、科技成长:关注半导体、国产替代、新基建。

  风险提示:1、疫情发展超预期;2、宏观经济超预期波动。

  报告正文

  回顾:2月4日《洗净铅华,科技再起》明确判断科技是阶段性主线。2月15日《数据详解再融资新规,哪些板块最受益?》强调科技成长最受益于再融资松绑。3月1日《全球剧震,A股将率先走出冲击》强调外围压力下A股自身韧性。3月18日以来,连续发布多篇《底部区域》系列报告,强调“当前已是底部区域”、“价格比时间重要”。4月月报首推内需驱动的消费板块。5月24日《又到分歧时刻,我们怎么看?》建议震荡中继续保持多头思维。

  展望:震荡中精选结构、布局未来

  3月至今,市场从【底部区域】逐步走出。行至当前已取得了明显的赚钱效应。我们自3月18日起,连续发布多篇《底部区域》系列报告,强调A股已经处在底部区域、建议本着“价格比时间重要”的原则积极配置。4月月报将内需驱动的消费板块放在首推,至今超额收益显著。而在进入5月中旬之后,随着流动性预期边际变化、反弹带来的获利了结压力、以及外部因素对风险偏好的压制,我们判断市场从反弹进入震荡。

  短期疫情二次袭来,已带动美股剧烈波动。同时北京再次出现新发病例也引发国内投资者担忧。对于后续A股及美股市场,我们认为:

  首先对于美股,虽然受疫情影响出现剧烈调整。但短期内我们并不认为美股将经历二次探底甚至创新低。美股本轮反弹到新高本质是流动性和风险偏好驱动的“水牛”,而随着疫情二次爆发预期升温,联储对于市场的呵护仍将持续甚至加码。事实上,尽管近期美联储已在缩减国债和AMBS的购买规模,扩表速度放缓,但5月下旬以来美联储隔夜逆回购操作规模持续增加,为市场注入流动性。若后续美股以及经济压力加大,货币政策大概率会再度加力。

  对于A股,短期国内疫情反复或对市场形成一定扰动。但我们此前已反复强调,市场当前出于震荡期,仓位不是主要矛盾,也不存在系统性风险。首先,当前疫情并未大面积扩散。同时依托国内高效的联防联控体系、检测体系以及病例追踪能力,中国完全能够防止病毒再次播散。小规模的疫情反复很难对经济和民生的复苏行程广泛冲击。另一方面,相对美国此前“大水漫灌”,国内市场则是“放水养鱼”,前期反弹幅度也远远落后,后续政策空间也更大。因此短期A股虽然也会受冲击,但韧性更强。更重要的是,今年以来包括基金、保险和外资等增量资金持续流入A股市场,成为支撑市场的重要基石、也是支撑我们一直以来维持乐观的最重要理由。因此,我们并不认为指数有较大风险,也不建议系统性降低仓位。短期震荡调整后,三季度科技大行情有望开启。建议继续保持多头思维,在震荡期精选结构、布局未来。

  短期由于疫情反复,参考此前市场表现,建议关注确定性强的医药和必选消费板块。同时从性价比角度,后续可重点关注此前涨幅较小、被市场相对忽视的三个的方向:1)消费+地产后周期:家电及家居板块。2)消费+科技:新能源车板块。3)消费+传媒:游戏板块。短期震荡后,三季度看好新一轮科技大行情开启,科创板将成为主战场。

  投资策略:短期强调确定性和性价比,中长期科技成长仍是主线

  1、受疫情催化、确定性强的医药和必选消费板块。

  2、类消费板块:家电及家居、新能源车、游戏。

  3、科技成长:关注半导体、国产替代、新基建。

  看好 5G 产业链中的国产替代方向以及受益于内需政策驱动的计算机

  随着全球疫情缓和,5G、云计算、人工智能等科技创新周期继续,下游需求有望恢复,短期5G产业链可能受到贸易战影响,建议关注国产替代的相关机会。主要包括通信行业中的包括芯片、环形器/滤波器、以及部分上游原材料的国产替;电子行业中的配套服务产业链,例如代工、封测、设备、新材料国产化的机遇等。

  另一方面,以国内需求为主的计算机板块,其业绩稳定性相对更为确定。计算机行业超过70%的公司涉及到政府类采购,一季度疫情的爆发导致复工延迟,从而对计算机行业订单有阶段性影响,但政务部门的相关订单需求相对刚性,只是暂时延迟,随着复工的正常化,近期订单加速恢复,同时信息安全以及医疗IT等作为政策持续推进的大方向,行业成长空间较大。

  新能源汽车:国内外销量有望在下半年重新高增

  疫情对新能源汽车的阶段性影响逐步消退,行业大趋势不变,下半年销量增速有望重回高位。前期新能源汽车主要受到下游需求的冲击,预期较为悲观。新能源车两大销售增速较快的地区主要是国内和欧洲,当前国内消费正在逐步恢复中,欧洲部分国家也已经出现疫情拐点。整体来看,二季度行业景气度正在逐月回升,下半年海内外销量有望反弹并重回销量高点,行业整体大趋势不变。

  地产:核心指标全面降温,龙头房企率先复工

  房企销售和土地供求大幅走低,龙头房企优势再凸显。根据CRIC公布的房地产企业百强销售数据,3月百强房企全口径销售额同比-19%(上月-43%),1-3月累计同比-24.1%。按照梯队分段来看,top10、top11-30房企对应单月增速分别为-9%、-15%,远优于top31-50、 top51-100同比-28%、-23%。从销售数据看,3月全口径下房企营收已经恢复至去年同期的8成,其中龙头房企优势更为明显,行业集中度仍在继续抬升。

  核心指标全面降温,货币条件与调控政策望迎来双宽。2019年Q4以来,地产行业稳态逐渐被打破;年初以来,疫情冲击下地产各项核心指标全面回落,从销售到投资端均出现明显负增;从房价指数走势来看,70城新建住宅价格环比自2015年首次跌至0,二手住宅价格环比则跌入负值区间。面对海内外基本面的不确定性,在底线思维和“既要防疫,又要稳增长”的基调下,货币条件与调控政策望迎来双宽,看好后市地产龙头的配置价值。

  科创板将成为未来重要“主战场”

  科创板指数领跑全球主要指数,超额收益显著。截至2020年1月,科创板顺利运行已满7个月,根据科创板已上市公司整体表现编制的科创板指数(以流通股本为权重按帕氏指数加权计算编制,其中新上市标的满5个交易日后予以纳入,2019年7月30日为指数基期)对科创板业绩加以跟踪。科创板指数取得显著超额收益,并领跑全球主要指数。

  公募目光已经投向科创,国内机构抢筹正在逐步上演。科创板上市首个季度,公募基金目光即开始投向科创板,澜起科技南微医学在2019Q3就已步入部分基金的前十大重仓行列,而最新的2019Q4公募基金持仓数据显示,步入前十大重仓行列的科创板标的已经扩展至19只,而且科创板持仓市值相较三季度已大幅提升,持仓占比自2019Q3的0.09%已经扩大至2019Q4的0.44%。截至2019年底,已有281只公募基金前十大重仓股中涉及了科创板标的,国内机构对科创板标的的关注度正逐步提升,科创板块的抢筹正在上演。

  股权融资大时代,科创板迎来历史性机遇。目前,我国正处于经济转型的重要历史阶段,经济动能正逐步由资本驱动向科技驱动倾斜,而科创板正肩负着疏解科创企业融资难的历史重任。参照海外经验,直接融资尤其是股权融资将成为经济转型期的有力支撑,况且我国融资结构长期面临股权融资占比不足5%的局面,发展潜力巨大。未来我国将迎来股权融资的大时代,科创板也将获得巨大的发展机遇。

  聚焦科技创新,科创板正在快速崛起。自2019年7月22日,首批科创板公司成功上市以来,科创板IPO占比持续攀升。截至2020年2月7日,科创板IPO企业数目占比已突破了50%,科创板正在成为我国上市公司增量的“主力军”。从行业分布来看,科创板企业集中分布于电子、机械设备、计算机和医药生物,前4大行业占比达到78%,而且此类行业的公司IPO也基本集中于科创板,其中医药生物公司IPO自7月22日以来已全部选择登陆科创板,另外3个行业科创板占比也均达到50%以上。未来,电子、机械设备、计算机和医药生物等行业的科创新秀有望云集于此,科创板将成为此类行业投资的重要战场。

  综上,未来将是股权融资大时代,而科创板也将迎来历史性机遇。未来科创板的企业数量、权重占比和板块地位均将持续提升。与此同时,科创板将吸引越来越多机构投资者参与,未来势必将成为 A 股的“主战场”之一,也将成为超额收益的重要来源。

  战略性配置周期核心资产

  周期估值体系有待“拨乱反正”,龙头普遍折价。根据我们《新策论》系列报告提出以美日为代表的成熟市场中优质公司、龙头公司享受估值溢价,当前A股估值体系正在经历“拨乱反正”。消费、科技等行业龙头已逐步从折价走向溢价,而多数周期行业估值“拨乱反正”仍未开始,龙头普遍折价。无论是行业市值前20龙头组合还是行业最大龙头,周期龙头相对行业普遍折价,伴随周期龙头估值体系重塑,未来有望迎来较大的估值修复空间。

  我们一直强调,机构化、国际化大趋势下,A 股正经历的不是简单轮回,而是历史性变革。在这个过程中,A 股的估值体系将逐步与国际接轨、与历史脱轨。因此需要我们打破历史估值框架的束缚,横向(国际)估值比较将比纵向(历史)比较更有意义。业绩稳定、高 ROE 行业龙头将持续享受估值溢价。A 股消费龙头估值体系率先完成与国际接轨,但与美股相比,A 股周期核心资产仍具备较大的估值修复空间。

  从 PB-ROE 角度,对比中美周期龙头估值水平。截至2019年底本轮全球暴跌发生之前,A 股龙头估值相对较低,部分盈利更优,尤其是能源、建材、建筑、地产行业。便于中美对比,采取 GICS 行业分类。

  能源行业:A 股龙头估值低,部分盈利更强。中国神华 PB 估值低于美股龙头、且 ROE优势显著;中国石化中国石油 PB 估值低于美股龙头。

  建材行业:A 股龙头估值合理,盈利更强。海螺水泥华新水泥东方雨虹估值与美股龙头接近,但是 ROE 远高于美股龙头,估值吸引力更强。

  建筑行业:A 股龙头估值合理,盈利更强。中国建筑中国交建中国铁建中国中铁估值远低于美股龙头,且 ROE 有优势,估值吸引力更强。

  地产行业:A 股龙头估值较低,盈利更强。华夏幸福万科 A、招商蛇口保利地产估值远低于美股龙头,且 ROE 更高,估值吸引力更强。

  电气设备行业:A 股龙头匹配度与美股相近。

  化工行业:A 股龙头估值合理,匹配度与美股近似。A 股化工龙头估值与盈利均居于中等水平

  机械行业:A 股龙头估值低、盈利低,匹配度与美股相近。潍柴动力三一重工估值较低,但 ROE 也较低。

  纸业行业:A 股龙头估值低、盈利中等,匹配度更优。山鹰纸业太阳纸业晨鸣纸业估值较低,其中山鹰纸业太阳纸业 ROE 均处于中等水平,估值较美股吸引力更强。

  航空&铁路行业:A 股龙头估值低、盈利低,匹配度与美股相近。

  物流行业:A 股龙头估值合理、盈利中等,匹配度与美股相近。

  金属、非金属与采矿:大部分 A 股龙头估值偏高。宝钢股份估值偏低,盈利与估值匹配更具吸引力。其他龙头估值偏高。

  过去几年,部分周期龙头正在经历“周期蓝筹化”,我们已经看到,盈利稳定性成为提升估值的关键。

  以海螺水泥为代表,伴随经济波动收敛与行业竞争格局优化,其盈利增速波动下降、呈现稳健增长的“蓝筹化”特征。即使 2018 年业绩增速遭受冲击,但 ROE 水平仍维持高位,其估值也率先迎来修复。

  而以中国神华为代表的大多周期龙头,估值尚未迎来修复。公司在煤炭、电力、铁路、港口等领域皆为行业翘楚,具有极强竞争力。受益于“煤电化路港航”全产业链的协同效应和纵向一体化优势,即使在煤价下行周期中,业绩底部依然明确,19Q3单季净利润创近 6 年新高,抵御风险能力强劲。公司充裕现金流、低估值、高分红,但估值仍处低位。未来类似中国神华的周期龙头也或迎来估值的“拨乱反正”。

  而未来伴随经济波动收敛,盈利企稳将推动更多周期股迎来估值提升。一方面,经济企稳、波动收敛下,未来将涌现出更多业绩稳定、现金流稳定的周期个股。另一方面,存量经济下盈利将进一步向龙头集中,周期龙头估值修复空间更大。

  后续随着逆周期调控加码生效、企业盈利趋稳,周期股“低估值陷阱”的担忧也将逐步缓释。此前周期估值持续走低、重估乏力,主要由于投资者普遍担心经济下行趋势或带动周期其盈利加速向下,从而陷入“低估值陷阱”。尤其是近期新冠疫情冲击,市场对于经济的担忧再度升温。但我们通过参考金融危机后的历史经验,认为当前无需过度担忧,无论从体制优势下的疫情防控有效性和政策呵护力度、抑或是市场本身的政策敏感性和韧性,均将引领中国经济和资本市场率先走出本轮疫情冲击。后续随着逆周期调控加码生效、经济数据逐渐回暖、企业盈利趋稳,周期股“低估值陷阱”有望逐步解除,至少是阶段性缓解,带动周期股估值修复。

  本周市场表现回顾

  市场资金面状况

  全球主要市场表现

  风险提示

  1、疫情发展超预期。2、宏观经济超预期波动。

(文章来源:尧望后势)

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